華源證券近日發(fā)布公用事業(yè)2024年第34周周報(bào)：近年來(lái)西南地區(qū)電力供需持續(xù)趨緊，本質(zhì)上是資源稟賦限制。西南地區(qū)電源結(jié)構(gòu)高度依賴水電，“十三五”前期電力過(guò)剩主要系瀑布溝、錦官電源組等一系列世界級(jí)水電集中投產(chǎn)，疊加2015年推動(dòng)電力市場(chǎng)化改革，電價(jià)出現(xiàn)大幅下降。棄水現(xiàn)象吸引大量高耗能產(chǎn)業(yè)遷入，但是隨著2020-2022年最后一輪水電投產(chǎn)高峰結(jié)束，未來(lái)新增水電規(guī)模極為有限，供需趨緊帶動(dòng)電價(jià)回升，趨勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)。未來(lái)新增電源或?yàn)樘烊粴獍l(fā)電，但是受高成本制約，水電電價(jià)有望長(zhǎng)期進(jìn)入上行通道。

以下為研究報(bào)告摘要：

投資要點(diǎn)：

1）低協(xié)方差資產(chǎn)組合：長(zhǎng)江電力、華能水電、國(guó)投電力、川投能源、中國(guó)核電、中國(guó)廣核；2）低協(xié)方差擴(kuò)散組合：上海電力、黔源電力、湖北能源、皖天然氣；3）綠電組合：龍?jiān)措娏?、大唐新能源、中廣核新能源、中國(guó)電力；4）電力設(shè)備組合：東方電氣、理工能科。

部分推薦組合回顧（等權(quán)）：本周推薦組合（長(zhǎng)江電力、華能水電、國(guó)投電力、川投能源、中國(guó)核電、中國(guó)廣核，等權(quán)配置）下跌0.47%，滬深300下跌0.89%，同花順全A下跌2.15%，主動(dòng)股基下跌1.53%，推薦組合跑贏滬深3000.42個(gè)百分點(diǎn)，跑贏主動(dòng)股基1.06個(gè)百分點(diǎn)。2024年以來(lái)推薦組合上漲36.46%，滬深300下跌3.03%，同花順全A下跌12.45%，主動(dòng)股基下跌12.30%，推薦組合跑贏滬深30039.49個(gè)百分點(diǎn)，跑贏主動(dòng)股基48.76個(gè)百分點(diǎn)。

公用事業(yè)：中長(zhǎng)期綠電交易基本規(guī)則發(fā)布，成都再次限電

1）國(guó)家能源局印發(fā)《電力中長(zhǎng)期交易基本規(guī)則—綠色電力交易專章》的通知。對(duì)比正式稿與征求意見(jiàn)稿，在參與主體方面，正式稿補(bǔ)充了“條件成熟時(shí)，可逐步擴(kuò)大至符合條件的其他可再生能源”，為水電未來(lái)參與綠電交易打開(kāi)制度空間。在價(jià)格機(jī)制方面，正式稿只規(guī)定“除國(guó)家有明確規(guī)定的情況外，不得對(duì)交易進(jìn)行限價(jià)或指定價(jià)格”，篇幅較征求意見(jiàn)稿顯著減少，市場(chǎng)化程度更高，更有利于發(fā)揮市場(chǎng)在配置資源中的決定性作用。關(guān)于綠證核發(fā)劃轉(zhuǎn)，正式稿再次強(qiáng)調(diào)確保綠色電力環(huán)境價(jià)值的唯一性，但是提到了不得二次出售。

從整體來(lái)看，7月以來(lái)，內(nèi)蒙古自治區(qū)發(fā)改委擬實(shí)施存量高耗能企業(yè)可再生能源電力強(qiáng)制消費(fèi)機(jī)制（征求意見(jiàn)稿），隨后全國(guó)層面強(qiáng)制高耗能企業(yè)使用可再生能源電力的機(jī)制密集出臺(tái)，疊加此次綠電交易規(guī)則更新，有望對(duì)綠電收益率形成一定保障。內(nèi)蒙古7月17日發(fā)文提出各盟市綜合考慮本地區(qū)節(jié)能目標(biāo)完成進(jìn)度、項(xiàng)目能效水平、能耗強(qiáng)度水平以及存量挖潛等因素，合理確定高耗能企業(yè)可再生能源電力消納責(zé)任權(quán)重，提出實(shí)行以物理電量為基礎(chǔ)、綠證交易為補(bǔ)充的可再生能源消費(fèi)量扣除政策。8月2日國(guó)家發(fā)改委辦公廳、國(guó)家能源局綜合司聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于2024年可再生能源電力消納責(zé)任權(quán)重及有關(guān)事項(xiàng)的通知》，首次針對(duì)特定行業(yè)（電解鋁）提出了可再生能源消納責(zé)任權(quán)重，提出確定電解鋁行業(yè)企業(yè)清單，按其年用電量和國(guó)家下達(dá)的綠色電力消費(fèi)比例核算應(yīng)達(dá)到的綠色電力消費(fèi)量，以持有的綠證核算完成情況、相較內(nèi)蒙古文件，全國(guó)性文件突破明顯，真正做到了“證-電分離”交易，打破綠電交易的物理限制，促進(jìn)新能源在更大范圍內(nèi)消納，提升綠證價(jià)值。

從投資的角度，推薦港股低估值龍?jiān)措娏?、大唐新能源、中廣核新能源、中國(guó)電力，建議關(guān)注新天綠色能源；推薦A股新能源運(yùn)營(yíng)商三峽能源，建議關(guān)注金開(kāi)新能、新天綠能、嘉澤新能。

公用事業(yè)：高溫影響下四川再次限電，看好西南水電長(zhǎng)期價(jià)值

持續(xù)高溫天氣，使四川用電負(fù)荷急劇上升。據(jù)成都市經(jīng)信局消息，截至今年8月21日，四川電網(wǎng)用電負(fù)荷兩次創(chuàng)下歷史新高，較去年最大用電負(fù)荷增長(zhǎng)近13%，成都部分辦公樓、商場(chǎng)、充電樁、工業(yè)企業(yè)等面臨限電。

我們強(qiáng)調(diào)，近年來(lái)西南地區(qū)電力供需持續(xù)趨緊，本質(zhì)上是資源稟賦限制。西南地區(qū)電源結(jié)構(gòu)高度依賴水電，“十三五”前期電力過(guò)剩主要系瀑布溝、錦官電源組等一系列世界級(jí)水電集中投產(chǎn)，疊加2015年推動(dòng)電力市場(chǎng)化改革，電價(jià)出現(xiàn)大幅下降。棄水現(xiàn)象吸引大量高耗能產(chǎn)業(yè)遷入，但是隨著2020-2022年最后一輪水電投產(chǎn)高峰結(jié)束，未來(lái)新增水電規(guī)模極為有限，供需趨緊帶動(dòng)電價(jià)回升，趨勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)。未來(lái)新增電源或?yàn)樘烊粴獍l(fā)電，但是受高成本制約，水電電價(jià)有望長(zhǎng)期進(jìn)入上行通道。

供需格局利好帶來(lái)股價(jià)催化劑，但是我們分析當(dāng)前驅(qū)動(dòng)水電公司股價(jià)上漲的更底層因素來(lái)自分母端，市場(chǎng)對(duì)水電資產(chǎn)的絕對(duì)低協(xié)方差屬性重新定價(jià)。水電的核心預(yù)期差是商業(yè)模式的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，即與宏觀經(jīng)濟(jì)弱相關(guān)的低協(xié)方差屬性。首先，水電公司營(yíng)業(yè)收入的驅(qū)動(dòng)力非常特殊，降雨與宏觀經(jīng)濟(jì)絕對(duì)脫鉤；其次，從產(chǎn)品特性來(lái)看，水電是終端同質(zhì)化商品中的少數(shù)低成本供給，決定了價(jià)格端的低風(fēng)險(xiǎn)；加之商業(yè)模式簡(jiǎn)單，財(cái)務(wù)報(bào)表質(zhì)量極高，聯(lián)合調(diào)度提高水資源利用效率，水電資產(chǎn)的特性就是“全方位的低協(xié)方差”。

按照投資組合理論，低協(xié)方差資產(chǎn)理應(yīng)享有極高的估值，當(dāng)前背景下有望持續(xù)重估，整個(gè)水電板塊具備長(zhǎng)期配置價(jià)值。推薦長(zhǎng)江電力、華能水電、國(guó)投電力、川投能源、黔源電力、湖北能源、桂冠電力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：電力市場(chǎng)化改革程度不及預(yù)期，碳市場(chǎng)政策推進(jìn)不及預(yù)期